2025年6月30日
匡正
汇丰私人银行及财富管理
中国首席投资总监
吴晶晶
汇丰私人银行及财富管理
投资策略分析师
5月经济数据显示，中国经济整体保持平稳增长，尤其在消费、基建及高技术制造业等板块，凸显出政策落地的拉动效果。以旧换新叠加618促销，推动5月社零总额增长超预期，假期效应提振服务消费增长；生产端，政策发力支撑高技术制造业保持高增长，政府融资支持基础设施投资保持平稳态势。不过，经济修复分化趋势也较为明显，下半年经济走势仍然面临不少挑战，具体包括关税进展给出口带来的压力、房地产投资疲弱及供应过剩问题的解决、耐用品消费是否能持续其韧性、企业经营信心的改善等等。
政策驱动仍然是影响宏观格局的主要力量。我们预计下半年政策支持的重点仍然不在于传统意义上的刺激规模，而是结构性改革。今年以来，改革举措密集出炉：
首先，陆家嘴论坛公布了一系列金融政策，聚焦资本市场赋能科技创新、推动金融对外开放、货币体系改革等重要主题。这些改革措施的推进有助于构建更成熟的资本形成机制，推进人民币国际化及数字化发展，提升中国金融市场的国际竞争力，促进资源向科技创新领域倾斜。
其次，外部压力下，扩大内需、提振消费是政策的必然选择。提振消费不仅需要以旧换新加力扩围等短期刺激政策，也需要完善社会保障体系、优化税收等促进居民增收的长期举措；同时，顺应扩大服务消费这一趋势，政策也着力提升健康、养老、托育、家政、文旅及体育等方面的消费。
此外，“做强国内大循环”为另一改革立足点，这将促进区域发展、推进产业链升级、推进科技成果产业化应用。
经济维持韧性及政策维持宽松为股市创造了较为有利的环境；在科技板块引领下，企业盈利有所改善；指数估值从纵向及横向比较均较为吸引，股息率与债券收益率差值处于历史高位；类平准基金及政策鼓励的中长期资金入市提供重要流动性支撑。有鉴于此，我们维持对中国股票的建设性观点，看好高质量成长和深度价值股，关注受政策支持的消费、以人工智能为领头羊的中国科技创新、以及红利资产。
债券市场方面，央行逆回购操作及财政支出提速令近期市场流动性更为充裕，资金面整体较为宽松。6月以来曲线结构呈现陡峭化特征，后续资金利率的下行或传导至短端利率，并进一步打开长端利率的下行空间。另外，定期存款利率下调驱动居民储蓄资金持续流入理财市场，同业存款利率见顶促使非银机构资金转向债券市场，长期配置需求结构性调整利好债券市场走势，但市场上行空间的打开可能需要更多催化剂（例如央行降息或重启国债购买等事件）的支持。我们重申当前环境下，债市投资者应主动管理平衡风险与收益，动态调整策略。
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